“湯總”本金和票息全無的截圖
本報（chinatimes.net.cn）記者陳鋒 見習記者 李墨軒 北京報道
200萬本金和票息全無的“湯總”火了，調侃其淡定背後，更多的是市場對於集中敲入和對股票現貨市場是否產生影響的擔憂。
本週中證500指數收跌5018.43點，中證1000指數收跌5306.99點。據機構測算，雪球集中敲入已經發生，但是敲入相對分散，距離第二輪集中敲入尚有空間，此外，機構認為雪球敲入事件本身對股票市場影響有限。
受訪投顧人士建議，投資者購買此類產品不要過度加槓桿；金融專家則認為，金融機構因其抗風險能力本該作為承擔風險更多的一方，但是雪球產品的設計讓投資者承擔了不對稱的更大風險，“這和大人拉著小孩打麻將賭錢一樣”。
雪球產品是什麼
近幾日，一張關於“湯總”本金和票息全無的截圖被廣泛傳播。據網傳截圖，投資者“湯總”被告知，其參與的存續期為24個月的中證500指數雪球於2024年1月15日到期，因中證500指數期末價比期初價跌26.83%，而其保證金比例為25%，因此投資的200萬本金和票息全無。“湯總”淡定回覆“嗯”。
一位金融機構的風險管理人士告訴向《華夏時報》記者解釋，“25%的保證金意味著上了四倍槓桿，所以這位投資者的名義本金是800萬元，到期跌幅26.83%也就是跌了214.64萬元，因此包括本金和票息都沒了。”
情緒穩定的“湯總”火了，一個“嗯”價值200萬元。更進一步的疑問是雪球產品是什麼？上述金融機構人士告訴記者，可以將雪球產品簡單理解為，客戶（投資者）賣出一份帶有觸發條件的看跌期權，並收取期權費。
據公開資料顯示，當前市場上的雪球產品主要為證券公司發行的各類雪球型收益憑證或場外期權，以掛鉤中證500、中證1000為主，一般向上向下設定兩個預警線，向上是敲出（比如敲出水平線為期初價格的103%），向下是敲入（比如敲入水平線為期初價格的80%或75%）。也就是說，只要雪球產品掛鉤的標的，沒有跌破下方的敲入價格，那麼看跌期權就不會生效，投資者可以獲得票息收入。雪球產品在觸發敲出或沒有觸發敲入，均可以為投資者帶來收益，但是如果標的價格大幅下跌即觸發敲入但沒觸發敲出，投資者可能會面臨損失，“湯總”就遇到這種情況。
是否會集中敲入
雖然社交平臺不乏對淡定“湯總”的調侃，但更重要的是投資者對雪球集中敲入的擔憂。
信達證券對雪球產品的存量規模進行估算，根據證券業協會最新發布的場外市場發展報告，截至2023年7月末，收益憑證及場外衍生品存續總規模約2.7萬億元，他們估算截至2023年10月末，掛鉤中證500和中證1000的雪球類產品存量總規模約佔全部場外衍生品規模的6%至10%，取8%為估算比例，即約為2160億，其中60%為掛鉤中證500指數的雪球，40%為掛鉤中證1000的雪球類產品，即約有1296億的中證500雪球與864億的中證1000雪球正在市場中持續對沖。
一位不願具名的市場人士對《華夏時報》記者表示，基於兩點原因，他認為不會出現大規模的雪球產品波動。一方面是基於手上一些券商的測算資料，雪球產品分別在每100點有不同的敲入規模情況，從資料看確實會有一批產品在指數下跌的不同點位出現敲入，但是規模有限；另一方面，據多個券商的產品管理人士反饋，基本在上一輪下跌的時候就已經跟客戶談轉指增的事情，絕大部分客戶都已經認可。
該市場人士並未向記者透露內部的測算資料，但市場上有多家金融機構的研報中體現相關測算資料。
中信期貨1月17日研報指出，本輪雪球集中建倉進場時間為23年2—4月，按月度收盤均價開倉計算，敲入線為80%的雪球已經基本敲入，估算敲入規模1100億，分配到中證500和中證1000雪球，預計造成單品種市場約400億名義規模影響。
中信期貨還測算，相較於1月8日，1月17日雪球集中敲入的邊際影響有限。1月8日收盤，市場初步臨近主流雪球80%敲入線，後續隨著行情持續走弱，敲入壓力分散緩釋。1月17日有敲入風險的雪球仍然還是23年2—4月建倉的80雪球，距離75%集中敲入尚有空間。因為中證500雪球75集中敲入點位4750點，中證1000雪球75集中敲入點位5180點。
信達證券1月12日研報指出，雪球集中敲入已經發生，但是敲入相對分散，距離第二輪集中敲入尚有空間。根據信達金工團隊的假設和測算，此輪跌幅造成約70億的中證500雪球和50億的中證1000雪球發生敲入；目前掛鉤中證500與中證1000的雪球產品集中敲入區間在4800和5200以下；目前掛鉤中證500的雪球已經進入陸續敲入區間，繼續下行至4800點以下時將開始加速敲入，此後敲入規模增量將陸續達到頂峰。掛鉤中證1000的雪球在5200點將進入集中敲入區間，當指數下跌至4800點時，敲入規模增量將達到頂峰。
截至1月19日收盤，中證500指數收跌5018.43點，中證1000指數收跌5306.99點，與上述集中敲入點位還有一定距離。
另據媒體報道，中證機構間報價系統股份有限公司總經理李亞琳表示，近期證券公司發生敲入的雪球產品規模佔比約7%，遠遠小於2022年4月的敲入規模，且敲入點位及產品到期日比較分散。
對現貨市場影響有限
除了雪球本身的敲入風險，市場的另一關注點是會否對其他市場產生影響。
中信期貨指出，雪球敲入事件本身對股票市場影響有限。雪球敲入後，潛在影響為交易臺平倉期貨多頭，致使基差貼水走闊；但由於盤中持倉量增加，判斷期貨空頭開倉力量更加主導。雪球敲入主要對期貨基差產生衝擊，但期貨基差再向股市傳遞影響的邏輯並不清晰。因此認為雪球敲入對股票市場影響有限。
信達證券認為，雪球對現貨市場影響較為有限，雪球類產品的存在並不能直接影響現貨市場的走勢，主要影響仍然集中於股指期貨的價差走勢上，指數價格走勢的決定性因素仍是成份股股票的基本面。
信達證券還指出，雪球敲入產生的對沖操作對股指期貨市場影響有限，因中證500雪球產生的全部持倉佔股指期貨IC總持倉最高為六成左右，中證1000雪球佔IM總持倉最高比例為四成左右。且透過對日內指數大幅下行的壓力測試，也能看到，指數當日下行10%範圍內，對當日股指期貨的交易影響也較為有限，對於IC最高佔比為23%，IM最高佔比僅為14%。
此外，在1月19日證監會的新聞釋出會上，證監會期貨司司長李至斌表示：“透過排查，當前股指期貨的整體持倉較為分散，暫未發現客戶集中大量加空倉的現象，也暫未發現關聯賬戶聯合做空的行為。”
投資者相當於“賣保險”
從投資者的角度出發，應如何看待雪球產品？
結構化金融專家、資管行業資深人士宋光輝對《華夏時報》記者表示，首先從一個有效市場的專業分工的角度看，金融機構應該作為更多承擔風險的一方，因為其有更多的對沖手段和更強的抗風險能力。但是從雪球產品複雜的設計來看，投資者承擔的是不對稱的較大風險，相當於“賣保險”的角色，“這和大人拉著小孩打麻將賭錢一樣”。
此外，宋光輝表示，此前雪球產品銷售比較火的時候，市場波動較小，但目前資本市場的調整幅度已經超過此前購買產品時的預判。他還指出，金融市場並不完全按照統計規律常態分佈，會發生極端的“黑天鵝”事件。
“我不太建議個人投資者去投資期權產品尤其是複雜的雪球產品，因為不構建模型並且利用計算機模擬計算，人的直覺和經驗根本無法直接把握。”宋光輝對記者說道。
一位資深投顧告訴《華夏時報》記者，此前確實有人在賣雪球產品時信誓旦旦保證絕對安全。他表示，雪球產品是一種看跌期權的衍生品，其實質是獲取票息的收益權，因此雖然雪球產品有一定的保護安全性，但遇到市場價格大跌的時候會產生虧損。同時如果市場出現牛市行情，雪球產品的收益往往不及市場的普遍預期，因此會錯失機會成本。
他還表示，購買雪球產品更適合市場橫盤震盪整理期間，獲取一定程度波動的收益率。同時需要注意的是雪球產品只有在敲入或者敲出觀察日的情況下才有效。在購買雪球產品的過程中需要投資者認真預估市場的震盪空間，如果出現標的物大幅度下滑則可能出現本金和利息的雙重虧損。在購買雪球產品的時候還是建議投資者不要過度加槓桿，雖然可能收益更大，但一旦觸及平倉線，則會導致風險成倍放大。
上述認為雪球產品不會出現大規模波動的市場人士對記者表示：“希望經濟能夠穩中向好，市場也能夠趨於穩定，而不是被一些以訛傳訛的訊息，讓大家陷入恐慌。”
責任編輯：麻曉超 主編：夏申茶
